水泥行業(yè)景氣回暖 關(guān)注區(qū)域差異

　　投資要點(diǎn)：

　　短期內(nèi)景氣度下行。2008年1-8月份，水泥行業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)182億元，同比大幅提升58%，為全年盈利水平的提升奠定了穩(wěn)固的基礎(chǔ)。但伴隨著固定資產(chǎn)領(lǐng)域尤其是房地產(chǎn)投資增速的快速下滑，水泥需求明顯放緩。2008年10月份，水泥產(chǎn)量當(dāng)月同比增速僅為1.1%。短期內(nèi)水泥行業(yè)景氣度難免下行。2009年產(chǎn)能增量低于9000萬(wàn)噸。水泥產(chǎn)能增長(zhǎng)方面，我們預(yù)計(jì)2009年新型干法水泥產(chǎn)能投放量不會(huì)超過(guò)1.5億噸，而2008、2009年每年的落后產(chǎn)能淘汰量均在6000萬(wàn)噸以上。產(chǎn)能凈增量將低于9000萬(wàn)噸。2009年水泥產(chǎn)能增量低于需求增量，供求關(guān)系將改善，盈利水平有望提升。

　　保增長(zhǎng)政策拉動(dòng)需求，景氣有望迅速回升。鐵路、公路等重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、農(nóng)村民生工程和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等領(lǐng)域是本次政府?dāng)U大投資的重點(diǎn)，這些領(lǐng)域?qū)λ嘈枨笥忻黠@的拉動(dòng)效果。我們估算2009年水泥需求增速將在7%以上，需求增量將超過(guò)1億噸。

　　其他利好因素：增值稅轉(zhuǎn)型減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)；煤炭?jī)r(jià)格回落增加利潤(rùn)空間；余熱發(fā)電等節(jié)能減排技術(shù)降低生產(chǎn)成本并有望獲取CDM收益。

　　區(qū)域選擇：更看好華北和西北地區(qū)。華北和西北地區(qū)住宅類(lèi)投資比例較低，受房地產(chǎn)領(lǐng)域需求下滑的拖累較少；人均水泥消費(fèi)量低，需求更易于拉動(dòng)且具備充裕的長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間；區(qū)域市場(chǎng)開(kāi)放程度低；以及可能的政策傾斜。

　　投資建議：對(duì)于可能從擴(kuò)大投資中更多受益的華北、西北地區(qū)的龍頭企業(yè)，依然有較高的投資價(jià)值。我們認(rèn)為冀東水泥、賽馬實(shí)業(yè)具備一定的相對(duì)優(yōu)勢(shì)，建議重點(diǎn)關(guān)注。

　　重點(diǎn)公司點(diǎn)評(píng)：建議關(guān)注冀東水泥、賽馬實(shí)業(yè)近期水泥板塊漲幅較大，反映了市場(chǎng)上對(duì)2009年水泥行業(yè)整體景氣回升的預(yù)期。

　　而對(duì)于獲益水平可能高于行業(yè)整體的華北、西北地區(qū)的龍頭企業(yè)，依然有較高的投資價(jià)值。

　　歐洲建材領(lǐng)域的主要企業(yè)目前PE之在5-10之間，但相應(yīng)的是2008上半年其業(yè)績(jī)已出現(xiàn)下滑，而在其業(yè)績(jī)成長(zhǎng)階段PE水平在15倍左右。我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)優(yōu)秀的水泥公司正處于業(yè)績(jī)提升階段，15倍左右的PE估值是合理的。

　　在海螺、華新、冀東三大水泥股中，冀東的產(chǎn)能多分布在華北、西北等優(yōu)勢(shì)區(qū)域，且產(chǎn)能擴(kuò)張空間更為充裕。在西北地區(qū)的區(qū)域性龍頭企業(yè)中，我們認(rèn)為賽馬實(shí)業(yè)更具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)：天山股份有較多產(chǎn)能分布在市場(chǎng)前景并不看好的江蘇；青松建化市場(chǎng)份額偏低，且落后產(chǎn)能比例相對(duì)較高；祁連山的人員負(fù)擔(dān)相對(duì)較重。

　　冀東水泥：高成長(zhǎng)性即將顯現(xiàn)。2008年產(chǎn)能由2500萬(wàn)噸提高到4000萬(wàn)噸，而到2010年產(chǎn)能有望達(dá)到6000萬(wàn)噸以上。京津唐是公司最核心的市場(chǎng)，目前寡頭格局穩(wěn)定，競(jìng)爭(zhēng)溫和，并很可能在本輪擴(kuò)大投資過(guò)程中得到實(shí)際上的政策傾斜。公司在陜西關(guān)中地區(qū)、內(nèi)蒙呼包鄂地區(qū)都已取得了市場(chǎng)領(lǐng)先地位，有較強(qiáng)的定價(jià)或聯(lián)合定價(jià)能力。東北市場(chǎng)相對(duì)弱勢(shì)的影響將逐步減弱。2008年公司受多種非經(jīng)營(yíng)性因素影響業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)有限，而目前新建項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)、煤價(jià)大幅回落、余熱發(fā)電開(kāi)始大規(guī)模發(fā)揮效益，預(yù)計(jì)2009年業(yè)績(jī)將大幅提升。另外，中材集團(tuán)對(duì)母公司的并購(gòu)、注資也值得期待。預(yù)計(jì)2008、2009年實(shí)現(xiàn)每股收益0.40、0.81元，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　賽馬實(shí)業(yè)：出色的區(qū)域市場(chǎng)控制力。得益于公司絕對(duì)領(lǐng)先的市場(chǎng)份額和寧夏水泥市場(chǎng)的封閉性，公司在寧夏市場(chǎng)一家獨(dú)大，定價(jià)能力在業(yè)內(nèi)首屈一指。公司穩(wěn)固的市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的可靠保障。此外，我們對(duì)公司在中材支持下走出寧夏、進(jìn)軍甘青的前景也持樂(lè)觀態(tài)度——公司在技術(shù)裝備、人員負(fù)擔(dān)等方面擁有一定的優(yōu)勢(shì)。公司現(xiàn)有產(chǎn)能500萬(wàn)噸左右，而2010年產(chǎn)能有望達(dá)到1000萬(wàn)噸以上，外延式成長(zhǎng)能力也同樣出色。我們預(yù)計(jì)2008、2009年實(shí)現(xiàn)每股收益1.04、1.55元，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。