并購(gòu)重組方興未艾 市場(chǎng)化謀向“縱深”推進(jìn)

　　二十世紀(jì)全球資本市場(chǎng)所經(jīng)歷的五次并購(gòu)浪潮直接推動(dòng)了各國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整與升級(jí)。對(duì)我國(guó)而言，自2006年始，股改的啟動(dòng)從根本上激活了并購(gòu)重組市場(chǎng)，相關(guān)制度建設(shè)與監(jiān)管架構(gòu)的完善又為并購(gòu)重組夯實(shí)了規(guī)范運(yùn)作與風(fēng)險(xiǎn)防控的基礎(chǔ)。由此，“并購(gòu)創(chuàng)造價(jià)值”成了上交所副總經(jīng)理周勤業(yè)對(duì)近幾年重組市場(chǎng)的綜括之詞。

　　“下一步，完善基礎(chǔ)制度建設(shè)，提升重組法規(guī)適應(yīng)性、適當(dāng)性和有效性；提高具體機(jī)制運(yùn)行效率，改善支持并購(gòu)重組的外部政策環(huán)境，將是我們的工作重點(diǎn)?！弊C監(jiān)會(huì)上市公司監(jiān)管部人士在8月5日召開(kāi)的上海2010并購(gòu)與融資研討會(huì)上如此表示。

　　促整合 推升級(jí) 調(diào)結(jié)構(gòu)

　　多份研究資料顯示，以2006年為始，將股改的啟動(dòng)、《上市公司收購(gòu)管理辦法》的修改等多項(xiàng)基礎(chǔ)制度的完善視為主因，我國(guó)資本市場(chǎng)并購(gòu)重組活動(dòng)步入歷史上的高潮階段。

　　從宏觀(guān)上看，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2006年至2009年共有141家上市公司進(jìn)行以產(chǎn)業(yè)整合、升級(jí)為目的并購(gòu)重組，累計(jì)金額8866億元，2006、2007年完成相關(guān)項(xiàng)目的三年平均總資產(chǎn)、總收入和凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)約3倍、2倍、1倍。

　　具體而言，屬于國(guó)資重組的上市公司約有121家，占比高達(dá)86%，交易金額總計(jì)為8058億元。2006年進(jìn)行的此類(lèi)重組，完成后上市公司三年平均總資產(chǎn)、總收入和凈利潤(rùn)比重組前分別增長(zhǎng)了338%、200%和181%；2007年進(jìn)行的此類(lèi)重組，完成后上市公司二年平均總資產(chǎn)、總收入和凈利潤(rùn)比重組前分別增長(zhǎng)了74%、67%和65%。

　　“隨著資本市場(chǎng)的日益壯大、上市公司在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中影響力、帶動(dòng)力的逐步提升，并購(gòu)重組已成我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的核心組成部分?！鄙鲜鲎C監(jiān)會(huì)人士如此表示。

　　再?gòu)奈⒂^(guān)上看，通過(guò)并購(gòu)重組實(shí)現(xiàn)整體上市，一批富有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)業(yè)龍頭利用資本市場(chǎng)迅速做大做強(qiáng)，并實(shí)現(xiàn)公司、大股東、中小股東等多方共贏(yíng)的格局。

　　對(duì)此，上交所副總經(jīng)理周勤業(yè)在研討會(huì)上列舉了鞍鋼集團(tuán)定向增發(fā)整體上市、上港集團(tuán)換股合并整體上市、葛洲壩吸收合并整體上市、時(shí)代出版借殼上市等四個(gè)成功案例，詳細(xì)論證了“并購(gòu)創(chuàng)造價(jià)值”這一邏輯判斷。

　　此外，2008年初，尚處第五次并購(gòu)浪潮巔峰期的全球市場(chǎng)因金融海嘯的陡然席卷而跌入冰點(diǎn)，至年底并購(gòu)交易額已大降39%.但在此背景下，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的并購(gòu)重組卻依舊炙手可熱、高歌猛進(jìn)。

　　據(jù)上交所今年四月發(fā)布的《上市公司2009年度并購(gòu)重組資產(chǎn)評(píng)估專(zhuān)題分析報(bào)告》披露，2009年度，滬深兩市共有95家上市公司啟動(dòng)重大資產(chǎn)重組，涉及的資產(chǎn)交易規(guī)?？傆?jì)達(dá)3206億元，兩項(xiàng)指標(biāo)均創(chuàng)下歷史紀(jì)錄。

　　問(wèn)題不少 挑戰(zhàn)頗多

　　然而，繁榮中也有會(huì)不少問(wèn)題和挑戰(zhàn)日漸凸顯。“推進(jìn)完善資本市場(chǎng)并購(gòu)重組工作，需要遵循市場(chǎng)發(fā)展規(guī)律，揚(yáng)長(zhǎng)避短、趨利避害，統(tǒng)籌解決存在問(wèn)題?！鄙鲜鲎C監(jiān)會(huì)人士在研討會(huì)上表示。

　　以重組交易公允性、定價(jià)機(jī)制市場(chǎng)化不足為例。目前，以發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的交易模式為主的重組運(yùn)作占比達(dá)80%以上，其定價(jià)只能是停牌前20日均價(jià)。實(shí)踐表明，這種定價(jià)模式不僅未反映真實(shí)的交易意愿，且在重組審批周期較長(zhǎng)、市場(chǎng)波動(dòng)較大的背景下容易引發(fā)雙向違約風(fēng)險(xiǎn)。（或在重整模式下的協(xié)商定價(jià)又易引發(fā)利益輸送風(fēng)險(xiǎn)）

　　同時(shí)，由于交易價(jià)格已提前鎖定，因此重組方往往只能依靠人為做高資產(chǎn)評(píng)估值降低成本，不僅損害交易公允，也扭曲了價(jià)格信號(hào)。對(duì)此，上文提及的《09年重組報(bào)告》有詳細(xì)論述。

　　“在目前國(guó)資主導(dǎo)重組的背景下，出于實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)保值增值的初衷，重組方更有動(dòng)力泡沫化資產(chǎn)評(píng)估，這與保證交易公允性形成一種潛在矛盾?！痹谘杏憰?huì)上某國(guó)資背景人士對(duì)記者解釋到。

　　藥方：繼續(xù)推進(jìn)市場(chǎng)化

　　對(duì)此問(wèn)題，周勤業(yè)在會(huì)后回答提問(wèn)時(shí)給出了自己的建議：“一方面加快重組審批效率，一方面在重組獲準(zhǔn)后引入交易價(jià)格的二次修正機(jī)制以解決問(wèn)題。”

　　同時(shí)，他還強(qiáng)調(diào)：“上市公司并購(gòu)及重組要遵循按質(zhì)論價(jià)的原則，即優(yōu)良資產(chǎn)支付較高溢價(jià)，低質(zhì)資產(chǎn)支付較低溢價(jià)。引入并購(gòu)定價(jià)的博弈機(jī)制，平衡各方利益，真正使各類(lèi)并購(gòu)為股東創(chuàng)造價(jià)值?！?/FONT>