山推股份：行業(yè)專家齊聚北京共謀山推未來(lái)藍(lán)圖

　　專家三堂會(huì)審、為山推“把脈”。2007 年8 月18 日－8 月19 日，山推股份邀請(qǐng)工程機(jī)械行業(yè)協(xié)會(huì)專家、零部件供應(yīng)商、產(chǎn)品代理商、公司獨(dú)立董事、證券行業(yè)人士等共同聚會(huì)北京，商討山推未來(lái)發(fā)展方向。與會(huì)的兩天，專家就山推的發(fā)展機(jī)遇和挑戰(zhàn)主要從管理層激勵(lì)、產(chǎn)品多元化、產(chǎn)品國(guó)際化、現(xiàn)有主業(yè)的調(diào)整、銷售網(wǎng)絡(luò)的整合等主要方面展開激烈討論，專家表態(tài)坦誠(chéng)、直入主題、應(yīng)該講，目前山推具備的優(yōu)勢(shì)和面臨的挑戰(zhàn)都闡述的非常清晰。我們認(rèn)為公司在領(lǐng)導(dǎo)班子變更后（今年5 月中旬公司公告董事長(zhǎng)由周慶庭變更為董平）主動(dòng)邀請(qǐng)專家給山推“會(huì)診”，既表明了公司的誠(chéng)意，也說(shuō)明山推已經(jīng)認(rèn)識(shí)到了國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)飛速發(fā)展，必須徹底改革才有出路的清醒認(rèn)識(shí)。總結(jié)下來(lái)，主要形成以下主要觀點(diǎn)：

　　山推的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。山推的固有優(yōu)勢(shì)比較明顯：（1）推土機(jī)行業(yè)國(guó)內(nèi)龍頭，市場(chǎng)占有率50%以上，并且遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出第二、第三位的水平，全球排名第三，品牌和規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯。（2）推土機(jī)行業(yè)市場(chǎng)進(jìn)入壁壘較高，柳工（000528）和三一重工（600031）以前曾試圖進(jìn)入該行業(yè)，但都以失敗而告終，因此雖然該行業(yè)市場(chǎng)容量不大（4000－7000 臺(tái)銷量/年），但面臨的競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)穩(wěn)定，沒(méi)有惡化。（3）零配件業(yè)務(wù)成為公司的另一核心競(jìng)爭(zhēng)力。公司2002 年底通過(guò)向日本小松轉(zhuǎn)讓20%股權(quán)的讓步獲得小松的技術(shù)支承，成立了小松山推事業(yè)圓，這是國(guó)門目前規(guī)模最大的土石方機(jī)械產(chǎn)品配套件基地，年銷售收入規(guī)模已經(jīng)超過(guò)13 億元，直逼公司的主業(yè)－推土機(jī)業(yè)務(wù)。（4）山推的推土機(jī)關(guān)鍵零部件實(shí)現(xiàn)了自制，包括齒輪箱、液力變矩器等，且濟(jì)寧周圍的零部件配套體系也比較完善，采購(gòu)方便，節(jié)省了運(yùn)輸距離。（5）公司出口近年來(lái)增長(zhǎng)迅速，尤其是從去年開始，伴隨中國(guó)政府的非洲援建項(xiàng)目開工，公司在非洲市場(chǎng)銷售量迅速上升。值得注意的是，今年上半年公司出口的推土機(jī)大部分是附加值較高的大功率推土機(jī)產(chǎn)品（250 馬力以上），這樣以來(lái)，公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)明顯優(yōu)化。進(jìn)入7、8 八月，公司的大功率推土機(jī)銷量依然良好，呈現(xiàn)出“淡季不淡”的現(xiàn)象，我們此次會(huì)議上從公司的發(fā)動(dòng)機(jī)配件供應(yīng)商了解到的信息：7、8 月份單月供應(yīng)大功率發(fā)動(dòng)機(jī)超過(guò)了50 臺(tái)，預(yù)計(jì)全年公司的大功率推土機(jī)銷量可超過(guò)500 臺(tái)。困擾公司發(fā)展的最大問(wèn)題是管理層激勵(lì)問(wèn)題。公司作為工程機(jī)械行業(yè)內(nèi)的優(yōu)質(zhì)上市公司，多年來(lái)致力于推土機(jī)產(chǎn)品的研發(fā)和生產(chǎn)，其推土機(jī)行業(yè)龍頭地位不斷鞏固，管理層的風(fēng)格樸實(shí)穩(wěn)健，公司的產(chǎn)品市場(chǎng)前景廣闊，出口快速增長(zhǎng)。相比中聯(lián)重科、柳工、安徽合理等國(guó)有工程機(jī)械類優(yōu)質(zhì)上市公司，公司的經(jīng)營(yíng)機(jī)制稍欠靈活，管理層的激勵(lì)程度還不能充分反應(yīng)市場(chǎng)化運(yùn)作的水平。與會(huì)專家指出，盡管山推股份目前面臨產(chǎn)品多元化、國(guó)際化、整合銷售網(wǎng)絡(luò)等重要經(jīng)營(yíng)問(wèn)題需要解決，但首先應(yīng)解決管理層的激勵(lì)問(wèn)題，只有管理層利益與公司整體利益盡可能一致，公司的內(nèi)部管理才能發(fā)生根本性變革，公司也才有可能成為未來(lái)10 年中國(guó)工程機(jī)械行業(yè)的龍頭公司之一。我們對(duì)公司管理層的激勵(lì)問(wèn)題的解決持樂(lè)觀態(tài)度，公司邀請(qǐng)各路專家齊聚北京對(duì)山推“會(huì)診”，本身已經(jīng)說(shuō)明了山推對(duì)目前自身的發(fā)展現(xiàn)狀有比較清醒的認(rèn)識(shí)，寄希望通過(guò)專家的建議通過(guò)內(nèi)部改革改善公司經(jīng)營(yíng)機(jī)制和運(yùn)作效率。

　　產(chǎn)品多元化，或有涉足叉車業(yè)務(wù)。公司目前存在產(chǎn)品單一（2007 年上半年推土機(jī)銷售收入占到營(yíng)業(yè)收入的42.65%），推土機(jī)市場(chǎng)容量較小的問(wèn)題。另人可喜歡地是，今年上半年公司的半年報(bào)顯示在推土機(jī)銷量同比無(wú)明顯變化的情況下，公司大功率推土機(jī)效率大幅度增加，上半年銷量近300 臺(tái)，且大部分供應(yīng)海外市場(chǎng)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的提升可以一定程度上擺脫公司推土機(jī)產(chǎn)品市場(chǎng)狹小的限制。另一方面，從國(guó)外大型工程機(jī)械企業(yè)（卡特彼勒、小松、沃爾沃）的發(fā)展經(jīng)歷來(lái)看，企業(yè)要想在未來(lái)較長(zhǎng)的時(shí)間獲得長(zhǎng)足的發(fā)展，成為世界級(jí)的跨工公司，只依靠一兩種產(chǎn)品顯然是不可能的。公司涉足裝載機(jī)產(chǎn)品領(lǐng)域難度較大，一方面是因?yàn)檠b載機(jī)行業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，目前柳工、龍工、廈工、臨工占據(jù)了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)近50%的市場(chǎng)，作為裝載機(jī)行業(yè)的龍頭，柳工的毛利率保持在近20%的水平，而廈工股份則在14%左右，顯然，裝載機(jī)行業(yè)的市場(chǎng)格局已經(jīng)相對(duì)穩(wěn)定，新進(jìn)入者想進(jìn)入該領(lǐng)域，2－3 年內(nèi)要打破目前的市場(chǎng)格局比較困難；挖掘機(jī)領(lǐng)域，因?yàn)楣疽呀?jīng)與小松公司合資成立了小松山推（山推控股小松山推30%的股權(quán)），山推股份若想涉足該領(lǐng)域會(huì)面臨日方的壓力；混凝土設(shè)備行業(yè)毛利率較高，但技術(shù)含量也相對(duì)較高，三一重工和中聯(lián)重科作為行業(yè)的龍頭企業(yè)占據(jù)了70%的市場(chǎng)份額，且長(zhǎng)時(shí)間沒(méi)有新的市場(chǎng)進(jìn)入者，說(shuō)明該行業(yè)市場(chǎng)比率較高，且屬于工程建筑行業(yè)的下游，與土石方機(jī)械的客戶群并不重疊，需要重新開拓市場(chǎng)，建立營(yíng)銷體系，難度較大；路面機(jī)械，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，盈利水平差，市場(chǎng)容量小，對(duì)新進(jìn)入者的吸引力不大。叉車行業(yè)市場(chǎng)容量大（2007 年市場(chǎng)銷量達(dá)10.66 萬(wàn)輛，今年將超過(guò)14 萬(wàn)輛），下游為物流行業(yè)，市場(chǎng)應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，周期性特征不明顯。叉車行業(yè)市場(chǎng)增長(zhǎng)穩(wěn)定，近年來(lái)保持在30%以上的增速，技術(shù)含量相對(duì)不高，行業(yè)龍頭的規(guī)模效應(yīng)顯著（安徽合力、杭州叉車生產(chǎn)規(guī)模都在2 萬(wàn)臺(tái)/年以上），且出口市場(chǎng)前景廣闊。綜合看來(lái)，公司涉足叉車行業(yè)的可能性較大。我們認(rèn)為公司涉足叉車行業(yè)需要解決的主要問(wèn)題是品牌建設(shè)、叉車產(chǎn)品的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和達(dá)產(chǎn)規(guī)模。

　　出口市場(chǎng)繼續(xù)做大做強(qiáng)。公司目前出口的發(fā)展勢(shì)頭不錯(cuò)。 2007 年上半年出口銷售收入已經(jīng)占到了公司產(chǎn)品銷售收入的9.43%。出口的產(chǎn)品主要是推土機(jī)、零配件，出口地區(qū)主要在非洲、西亞、南亞、俄羅斯、南美等國(guó)，近年來(lái)山推在非洲市場(chǎng)的銷售量快速增加，主要是因?yàn)榘殡S著我國(guó)政府在非洲的對(duì)外援建項(xiàng)目和投資項(xiàng)目的開展，非洲市場(chǎng)對(duì)推土機(jī)、壓路機(jī)等工程機(jī)械的需求量大幅增加，預(yù)計(jì)今年公司的出口將超過(guò)1 億美金。目前工程機(jī)械類上市中出口業(yè)務(wù)做的比較好的是安徽合力，出口收入占到公司銷售收入的26%，且出口到歐美國(guó)家，產(chǎn)品盈利能力較強(qiáng)，毛利率高達(dá)30%以上。我們認(rèn)為公司的出口除繼續(xù)鞏固傳統(tǒng)的重點(diǎn)地區(qū)、非洲、西亞等地區(qū)，還因積極擴(kuò)展歐美、澳大利亞等發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)。公司出口具備的優(yōu)勢(shì)是性價(jià)比優(yōu)勢(shì)明顯，同類產(chǎn)品比卡特彼勒的價(jià)格低30－50%，欠缺的是產(chǎn)品的工作穩(wěn)定性和品牌效應(yīng)。

　　與會(huì)專家指出，公司今后在出口業(yè)務(wù)方面因加強(qiáng)營(yíng)銷體系的建設(shè)，可以借鑒中聯(lián)、柳工的經(jīng)驗(yàn)，成立出口事業(yè)部，招聘具備出口業(yè)務(wù)開拓經(jīng)驗(yàn)的管理人才整合公司的出口人員隊(duì)伍，爭(zhēng)取3 年內(nèi)出口業(yè)務(wù)達(dá)到銷售收入的15%。整合營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，建立戰(zhàn)略聯(lián)盟。公司目前在國(guó)內(nèi)各個(gè)地區(qū)，包括每一個(gè)省都建立了銷售網(wǎng)點(diǎn)，銷售網(wǎng)絡(luò)比較完善，和代理商的關(guān)系也比較融洽。存在的問(wèn)題是公司研發(fā)生產(chǎn)與銷售網(wǎng)絡(luò)的聯(lián)系松散，對(duì)潛力市場(chǎng)的重點(diǎn)代理商扶持不夠，代理商對(duì)公司缺乏忠誠(chéng)度，也不能跟隨公司的產(chǎn)品研發(fā)和經(jīng)營(yíng)策略的變化及時(shí)調(diào)整，對(duì)市場(chǎng)需求反應(yīng)不及時(shí)。為此與會(huì)專家指出公司應(yīng)整合銷售網(wǎng)絡(luò)，在重點(diǎn)工程機(jī)械銷售市場(chǎng)建立營(yíng)銷中心，集中一定的物力人力把產(chǎn)品做大做強(qiáng)，同時(shí)讓有實(shí)力的代理商參與公司的新產(chǎn)品研發(fā)、試制、生產(chǎn)、銷售和售后服務(wù)等流程，培育公司的忠誠(chéng)度，也保證代理商可以根據(jù)公司的經(jīng)營(yíng)規(guī)劃和新產(chǎn)品營(yíng)銷售戰(zhàn)略及時(shí)調(diào)整自己的經(jīng)營(yíng)策略，并向山推股份積極反饋市場(chǎng)的需求變化和潛在需求。繼續(xù)保持零配件業(yè)務(wù)的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。與汽車零部件行業(yè)不同，工程機(jī)械零部件行業(yè)由于下游需求方集中度不如汽車行業(yè)高，所以工程機(jī)械零部件企業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)定價(jià)能力、產(chǎn)品的抗周期性都強(qiáng)于汽車零部件企業(yè)。公司在鏟土運(yùn)輸機(jī)械的零配件業(yè)務(wù)上國(guó)內(nèi)獨(dú)樹一幟，已經(jīng)形成了自身的獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和品牌效應(yīng)，供應(yīng)客戶分布的區(qū)域越來(lái)越廣泛。零部件公司本部供應(yīng)、國(guó)內(nèi)其他工程機(jī)械整機(jī)廠配套（柳工、龍工、宣工等）、出口（小松、卡特彼樂(lè)等）基本各占1/3，未來(lái)公司零部件發(fā)展的重點(diǎn)在于出口。雖然公司與日本小松合作多年，但公司并未將自身定位于“日系公司”，未來(lái)不排除與卡特、沃爾沃等歐美和韓國(guó)的工程機(jī)械制造商進(jìn)行合作的可能。公司在出口業(yè)務(wù)上注重自身品牌的建設(shè)，并不是一味依賴與外資合作方。目前公司的山推國(guó)際事業(yè)園區(qū)內(nèi)零部件企業(yè)年銷售收入規(guī)模在14 億元左右，2010 年預(yù)計(jì)將達(dá)到40 億元左右。公司的履帶、鍛造件等零部件產(chǎn)品生產(chǎn)已經(jīng)出現(xiàn)產(chǎn)能瓶頸，預(yù)計(jì)公司可能會(huì)對(duì)這部分業(yè)務(wù)進(jìn)行技改擴(kuò)產(chǎn)。因?yàn)楣镜牧悴考I(yè)務(wù)除了供應(yīng)自身的產(chǎn)品配套外，還向國(guó)內(nèi)、國(guó)外多家企業(yè)提供配套，其產(chǎn)品的需求增速將好于公司的推土機(jī)產(chǎn)品需求增速，我們預(yù)計(jì)2008、2009 公司的零配件業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)40%以上。與會(huì)專家指出，公司應(yīng)繼續(xù)保持零配件業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，通過(guò)國(guó)際合資、合作和自主研發(fā)相結(jié)合的方式提供零部件業(yè)務(wù)的產(chǎn)品檔次，如開發(fā)液壓系統(tǒng)、電控系統(tǒng)等高端零部件。

　　公司有再融資需求。公司2007 年上半年的業(yè)績(jī)保持了快速增長(zhǎng)，其大功率推土機(jī)和零部件已經(jīng)出現(xiàn)了產(chǎn)能瓶頸。同時(shí)公司一直在進(jìn)行叉車的技術(shù)和研發(fā)資料儲(chǔ)備，我們認(rèn)為公司可能會(huì)在下半年推出再融資計(jì)劃擴(kuò)大傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品產(chǎn)能，同時(shí)涉足新產(chǎn)品的開發(fā)和生產(chǎn)項(xiàng)目。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)2007-2009 年每股收益為0.76 元、0.96 元、1.21 元，同比增長(zhǎng)116.40%、26.77%和25.71%，成長(zhǎng)性突出，根據(jù)海通估值模型，公司目標(biāo)價(jià)位為27.00 元，現(xiàn)低估31.45%，投資評(píng)級(jí)“買入”。

　　主要不確定因素。人民幣升值、鋼價(jià)等原材料價(jià)格波動(dòng)、大股東持股比例較低、大功率推土機(jī)的產(chǎn)能瓶頸、叉車產(chǎn)品的市場(chǎng)開拓。