地方政府拿什么“造城”?

華爾街日?qǐng)?bào) · 2013-03-18 11:03 留言
  城鎮(zhèn)化是一個(gè)關(guān)于改革和發(fā)展的大主題,硬的基建投資和軟的公共服務(wù)均等化建設(shè)都不可或缺,體制改革則始終需要貫穿其中。但是,中國(guó)地方財(cái)政的特點(diǎn)是“吃飯財(cái)政”,主要的預(yù)算內(nèi)支出用于一般公共服務(wù)和民生支出。因此,在新型城鎮(zhèn)化的推進(jìn)過(guò)程中,地方基建投資仍然要依靠債務(wù)擴(kuò)張,要杜絕“人為造城”,但是也要支持“為人造城”。
  地方政府債務(wù)擴(kuò)張與地方基建投資增長(zhǎng)存在較強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系。從2004-2012年的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,地方基建投資的增長(zhǎng)率相對(duì)于地方政府債務(wù)增長(zhǎng)率的平均彈性系數(shù)是0.832。也就是說(shuō),地方政府債務(wù)余額增長(zhǎng)1%,則帶動(dòng)地方基建投資平均增長(zhǎng)0.832%。
  但是,地方融資平臺(tái)的清理整頓導(dǎo)致地方政府債務(wù)擴(kuò)張的方式在2012年發(fā)生重大變化。在2010年之前,銀行貸款是地方政府債務(wù)擴(kuò)張的主要融資方式。根據(jù)國(guó)家審計(jì)署的調(diào)查,2010年底,地方政府債務(wù)資金來(lái)源中,79%是銀行貸款,規(guī)模為8.5萬(wàn)億元。2010年6月份之后,地方政府通過(guò)銀行貸款的渠道基本被掐住。近兩年多以來(lái),地方融資平臺(tái)貸款增長(zhǎng)基本停滯。在銀行信貸渠道被掐住的情況下,2011年地方政府債務(wù)擴(kuò)張沉寂了一年(同時(shí)基建投資增長(zhǎng)創(chuàng)歷史新低)。2012年,地方政府債券融資和信托融資大規(guī)模啟動(dòng),成為地方政府債務(wù)擴(kuò)張的主要途徑。
  從債券融資角度來(lái)看,2009年,伴隨著四萬(wàn)億投資計(jì)劃,城投債凈發(fā)行量(發(fā)行量減去到期量)大幅提升至3667.3億元。但是,這一規(guī)模僅占到2009年34481.6億元的新增地方政府債務(wù)額(主要來(lái)自于銀行貸款)的10.6%。2010-2011年,城投債凈發(fā)行量保持在與2009年大體相當(dāng)?shù)乃健?012年城投債凈發(fā)行量再度大幅提升至1.18萬(wàn)億元,同比增長(zhǎng)189%,一舉成為地方政府債務(wù)擴(kuò)張的主要資金來(lái)源。
  從信托融資角度來(lái)看,地方政府的融資爆發(fā)也是啟動(dòng)于2012年。2011年,投向基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的資金信托僅新增209.3億元,2012年則新增6346.6億元。2011年,信政合作余額減少1026.4億元,而2012年信政合作余額增加2478.7億元。值得注意的是,2012年底財(cái)政部等四部委出臺(tái)的《關(guān)于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知》(463號(hào)文)叫停了信政合作,但是從規(guī)模上看,這對(duì)于地方政府債務(wù)擴(kuò)張的影響比較有限。

  據(jù)此我們可以得到近年來(lái)地方政府債務(wù)擴(kuò)張的路線。2009-2010年主要通過(guò)銀行貸款實(shí)現(xiàn)債務(wù)擴(kuò)張,2012年主要依靠債券發(fā)行和信托融資實(shí)現(xiàn)債務(wù)擴(kuò)張。根據(jù)我們的測(cè)算,2012年,地方政府新增債務(wù)約1.8萬(wàn)億元,其中通過(guò)城投債發(fā)行凈融資1.17萬(wàn)億元,通過(guò)信托渠道凈融資約6300億元。

  我們按照悲觀、中性和樂(lè)觀三種情景假設(shè)估計(jì)2013年的地方政府債務(wù)擴(kuò)張。按照悲觀的情景估計(jì),2013年繼續(xù)維持前期對(duì)地方債務(wù)擴(kuò)張的抑制,那么,2013年地方政府新增債務(wù)與2012年基本持平,為1.8萬(wàn)億元,由此測(cè)算,2013年地方基建投資增長(zhǎng)11.8%,增速比2012年回落3個(gè)百分點(diǎn)。
  但是,這種情景發(fā)生的概率比較低。首先,作為換屆之后的第一年和“十二五”項(xiàng)目大量施工的關(guān)鍵一年,同時(shí),2012年下半年大量基建項(xiàng)目開(kāi)工啟動(dòng)(2012年全年新開(kāi)工項(xiàng)目計(jì)劃投資額同比增長(zhǎng)28.6%,比2012年上半年增速提高5.4個(gè)百分點(diǎn),比2012年全年固定資產(chǎn)投資完成額增速高出8個(gè)百分點(diǎn)),2013年地方政府的債務(wù)擴(kuò)張力度勢(shì)必會(huì)高于2012年。這也符合我們多次強(qiáng)調(diào)的“地根決定票根”、“地方政府倒逼國(guó)務(wù)院,國(guó)務(wù)院倒閉央行,貨幣供應(yīng)具有內(nèi)生性。債務(wù)擴(kuò)張下,貨幣環(huán)境不可能緊”的邏輯。
  其次,從融資方式來(lái)看,2013年地方政府債務(wù)擴(kuò)張勢(shì)頭也將強(qiáng)于2012年。城投債將繼續(xù)成為地方政府債務(wù)擴(kuò)張的主要發(fā)力點(diǎn)。截至2月25日,2013年初以來(lái),城投債凈發(fā)行量為1526.4億元,同比增加1071.3億元。按照這一發(fā)行節(jié)奏,2013年城投債凈發(fā)行量將達(dá)到1.5萬(wàn)億元左右,同比增加約3000億元。信托融資方面,信政合作叫停會(huì)產(chǎn)生一定影響,但是投向基礎(chǔ)類的資金信托仍將保持一定的規(guī)模,我們預(yù)計(jì)2013年大約在5000億元左右。銀行貸款方面,自從2010年6月份以來(lái),地方融資平臺(tái)貸款已經(jīng)連續(xù)兩年半的時(shí)間零增長(zhǎng)。不排除在地方基建投資項(xiàng)目大規(guī)模開(kāi)工啟動(dòng)以及前期地方融資平臺(tái)清理整頓取得一定效果的情況下,2013年平臺(tái)貸款的投放有所松動(dòng)的可能性。此外,地方政府在債務(wù)擴(kuò)張方面還有可能尋找其他一些創(chuàng)新性的融資渠道,例如證政合作(463號(hào)文并未限制地方政府與證券公司的合作)。
  因此,2013年地方政府債務(wù)擴(kuò)張按照中性情景發(fā)生的可能性比較大,即地方政府債務(wù)增長(zhǎng)20%左右,新增地方債務(wù)2.5萬(wàn)億元,地方基建投資增長(zhǎng)16.4%,增速比上年回升1.6個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)然,也不排除樂(lè)觀估計(jì)情況下,平臺(tái)貸款松動(dòng)的幅度較大。
  另外值得關(guān)注的是,據(jù)路透社報(bào)道,中國(guó)各省可新設(shè)資產(chǎn)管理公司批量處置金融不良資產(chǎn)。據(jù)我們了解,這一方案正處于討論醞釀階段。按照這一安排,地方資產(chǎn)管理公司接收地方債務(wù)處置,四大資產(chǎn)管理公司接收國(guó)有銀行債務(wù)處置。監(jiān)管部門(mén)的意圖是,希望地方政府輕裝上陣,降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但是,地方政府一定會(huì)借此大肆借債。那么,按照這一情形估計(jì),2013年地方政府新增債務(wù)達(dá)到3萬(wàn)億元,地方基建投資增長(zhǎng)19.7%。
  地方政府債務(wù)擴(kuò)張存在一定的“擠出效應(yīng)”。我們將社會(huì)融資總量剔除地方政府新增債務(wù)之后,測(cè)算(其他)企業(yè)獲得的社會(huì)融資總量。結(jié)果表明,2012年地方政府債務(wù)擴(kuò)張對(duì)于(其他)企業(yè)融資的“擠出效應(yīng)”最為明顯。2012年,社會(huì)融資總量同比增長(zhǎng)22.9%,但是,剔除地方政府債務(wù)擴(kuò)張因素的社會(huì)融資總量?jī)H增長(zhǎng)8.8%,增速低于2008年,略高于2011年。這也清楚地體現(xiàn)出本輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇主要是地方政府債務(wù)擴(kuò)張和基建投資增長(zhǎng)的結(jié)果。
  同時(shí),這也解釋了為什么從微觀來(lái)看企業(yè)經(jīng)營(yíng)依然比較困難。由于地方政府債務(wù)擴(kuò)張對(duì)于資金的擠占,導(dǎo)致在社會(huì)融資總量增長(zhǎng)較快的情況下,企業(yè)仍然面臨融資難的問(wèn)題。但是,從總量來(lái)看,社會(huì)融資規(guī)模快速增長(zhǎng)(增速明顯高于2010年和2011年)必將帶動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步復(fù)蘇。隨著基建投資項(xiàng)目的開(kāi)工建設(shè),地方政府債務(wù)擴(kuò)張所獲得的資金必將流向其他企業(yè)。2012年企業(yè)融資的結(jié)構(gòu)性短缺將在2013年得到緩解。

編輯:王艷南

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