華新水泥：產(chǎn)能擴(kuò)張 持續(xù)增長(zhǎng)

　　投資要點(diǎn)

　　●公司產(chǎn)能規(guī)模位居行業(yè)前列，但銷售毛利率有待提升。如何改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、加強(qiáng)成本控制能力和市場(chǎng)控制力或許是公司將要面對(duì)的挑戰(zhàn)。

　　●公司保持產(chǎn)能擴(kuò)張的發(fā)展勢(shì)頭，并將逐步完成熟料生產(chǎn)線的配套余熱發(fā)電工程，規(guī)模效益及成本降低有望帶動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

　　●預(yù)計(jì)公司2008-2010年每股收益分別為1.01元、1.14元和1.34元。鑒于公司的行業(yè)地位及持續(xù)成長(zhǎng)能力，給予短期增持、長(zhǎng)期買入的投資評(píng)級(jí)。

　　●風(fēng)險(xiǎn)因素：全球經(jīng)濟(jì)增速下滑及新增產(chǎn)能增長(zhǎng)過快若超預(yù)期，將影響成長(zhǎng)性。此外，公司擬實(shí)施的現(xiàn)金花紅激勵(lì)計(jì)劃會(huì)帶來不確定性影響。

　　規(guī)模優(yōu)勢(shì)突出

　　華新水泥是國(guó)家重點(diǎn)支持的12家全國(guó)性水泥企業(yè)之一，產(chǎn)能規(guī)模位居行業(yè)前列，盈利能力處于水泥上市公司的平均水平，2008年依然保持水泥行業(yè)產(chǎn)量前三名的市場(chǎng)地位，僅次于海螺水泥、山水水泥。預(yù)計(jì)未來三年公司仍將保持一定的產(chǎn)能擴(kuò)張速度，并逐步完成熟料生產(chǎn)線的配套余熱發(fā)電工程。預(yù)計(jì)2009年產(chǎn)能可能擴(kuò)張1000-1500萬噸，2010年水泥產(chǎn)能有望超過5000萬噸/年。產(chǎn)能擴(kuò)張及低溫余熱發(fā)電帶來的成本降低，有望帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)繼續(xù)增長(zhǎng)。

　　公司以湖北為中心，沿著長(zhǎng)江流域和京廣線實(shí)施“十字型”戰(zhàn)略擴(kuò)張。目前已基本完成了在湖北省的戰(zhàn)略布局，同時(shí)在江蘇、湖南、河南、西藏、云南等省也先后建設(shè)了新型水泥生產(chǎn)線。相比同行業(yè)，公司在資源和區(qū)位、規(guī)模以及股東方面均有相當(dāng)優(yōu)勢(shì)，特別是外資股東Holchin B.V.擁有先進(jìn)的技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)以及領(lǐng)先的發(fā)展戰(zhàn)略，在循環(huán)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、營(yíng)銷、財(cái)務(wù)、企業(yè)社會(huì)責(zé)任等方面都可能會(huì)產(chǎn)生積極影響。

　　不過，與海螺水泥、冀東水泥相比，公司的管理能力和盈利能力尚有一定差距，銷售毛利率有待提升。如何改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、加強(qiáng)成本控制能力和市場(chǎng)控制力或許是公司將要面對(duì)的挑戰(zhàn)。此外，11月18日公司公布了現(xiàn)金花紅激勵(lì)計(jì)劃，該方案更多體現(xiàn)了外資股東Holcim集團(tuán)的激勵(lì)特色，初步估算，該計(jì)劃可能使公司每年管理費(fèi)用增加2700萬元左右，影響每股收益0.067元左右。該計(jì)劃需經(jīng)股東大會(huì)通過才可實(shí)施，有關(guān)細(xì)節(jié)尚待進(jìn)一步落實(shí)。該計(jì)劃可能對(duì)公司未來發(fā)展產(chǎn)生不確定性影響。

　　關(guān)注混凝土拓展

　　2008年中報(bào)數(shù)據(jù)顯示，包裝水泥占公司營(yíng)業(yè)收入的48.33%、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的60.48%，毛利率為26.93%，是盈利能力較強(qiáng)的主要利潤(rùn)產(chǎn)品；散裝水泥占公司營(yíng)業(yè)收入的40.23%、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的27.59%，毛利率明顯低于包裝水泥，也是公司的主要利潤(rùn)來源之一。由于公司面對(duì)廣大的農(nóng)村市場(chǎng)，預(yù)計(jì)一定時(shí)期內(nèi)包裝水泥仍將是公司利潤(rùn)的主要來源；不過，隨著國(guó)家大力鼓勵(lì)水泥散裝化，預(yù)計(jì)散裝水泥所占的比重會(huì)逐漸提升。

　　縱向一體化是世界水泥的發(fā)展趨勢(shì)?；炷潦撬嗟南掠危彩撬嘈袠I(yè)發(fā)展到一定階段后，水泥企業(yè)將要爭(zhēng)奪的市場(chǎng)之一。從2008年中報(bào)數(shù)據(jù)看，公司混凝土業(yè)務(wù)的毛利率為15.3%，僅占公司收入的1.7%、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的1.2%。雖然目前公司的混凝土業(yè)務(wù)對(duì)其利潤(rùn)貢獻(xiàn)很少，但公司混凝土業(yè)務(wù)的發(fā)展具有一定的戰(zhàn)略意義，有望成為新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)之一。

　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)

　　預(yù)計(jì)公司2008-2010年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為66.36、69.09、80.61億元，對(duì)應(yīng)的每股收益分別為1.01元、1.14元和1.34元。鑒于中國(guó)水泥行業(yè)的較快成長(zhǎng)和公司業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)，根據(jù)2009年業(yè)績(jī)的15倍市盈率計(jì)算，公司合理估值在17元以上，若按目前配套的熟料和水泥產(chǎn)能估算，中長(zhǎng)期合理股價(jià)在23元左右?？紤]到市場(chǎng)仍處于震蕩格局中，給予短期增持、長(zhǎng)線買入的投資評(píng)級(jí)，建議投資者逢低關(guān)注。