房地產投資對水泥需求的影響分析

　　報告摘要：

　　固定資產投資是拉動水泥需求的重要因素：我們剔除固定資產投資價格因素，對固定資產投資實際增速與水泥產量增速進行一元線性回歸分析，發(fā)現(xiàn)二者存在較強的正相關關系。分別考慮房地產投資與其他投資的實際增速，預計2008-2010年全社會固定資產投資的實際增速分別為14.2%、13.3%和13.3%，相應地，2008-2010年我國水泥產量的增速分別為7.8%、6.4%和6.6%對應的水泥產量分別為14.60、15.53、16.55億噸。

　　房地產投資與水泥需求間的關系：通過歷年我國商品房的施工面積及商品房單位面積水泥用量系數(shù)，我們得到了房地產行業(yè)水泥用量的歷史數(shù)據(jù)，可以清楚地看到，2000年之后，房地產行業(yè)水泥的用量占全國水泥產量的比例則出現(xiàn)了明顯的上升，2007年我國房地產行業(yè)水泥的用量占全國水泥產量的比例則達到31.4%。根據(jù)2008、2009、2010年房地產開發(fā)投資實際增速15%、10%、10%的預測假定，預計2008-2010年商品房水泥用量分別為4.77億噸、5.15億噸和5.55億噸，對應的當年住宅水泥使用量分別為3.79億噸、4.10億噸和4.43億噸。

　　房地產投資變動對水泥需求的影響：通過我們對房地產投資增速不同假定下水泥用量變化情況的預測分析，加之對未來水泥產量的預測，未來2009、2010年房地產投資實際增速若分別按照10%、10%的樂觀預測值和-10%、-10%的悲觀預測值，未來3年房地產行業(yè)水泥用量占全國水泥產量的不確定性比例影響在09年和10年分別為4.0%和7.8%；從房地產投資對水泥增量的貢獻看，過去十年房地產行業(yè)對水泥需求的拉動都是比較顯著的。按照我們的預測假定，2008年會繼續(xù)保持超過40%的高位，但是，如果房地產投資在明后兩年出現(xiàn)負增長，則房地產對水泥的需求也會出現(xiàn)回落，再現(xiàn)1996-1997年負貢獻的可能性較大；從各省市房地產投資的地區(qū)差異看，房地產開發(fā)投資比例較高，超過全國平均值5%的省市地區(qū)有北京、上海、重慶、廣東、福建，其中北京的比例超過50%，上海接近30%；此外，近兩年該比例呈明顯上升趨勢的省份還有海南、四川、江蘇。因此，如果未來房地產行業(yè)景氣度下降，房地產投資增速出現(xiàn)大幅回落，這些地區(qū)的水泥產業(yè)相對也會受到較大程度的影響。

　　本文主要對2008-2010年房地產投資增速回落對水泥產品需求的影響進行定量分析，主要包括四個部分：第一部分簡要闡述專題研究的分析框架；第二部分主要通過回歸分析研究水泥需求量與全社會固定資產投資、房地產開發(fā)投資之間的關系，并根據(jù)回歸關系對2008-2010年我國水泥需求量做出預測；考慮到對房地產投資預期的不同，第三部分則根據(jù)對2009-2010年房地產投資增速的三種不同假設預測房地產對水泥的需求量；第四部分主要是結論，根據(jù)第二、三部分的定量分析結果，詳細分析房地產投資變動對水泥需求的影響。

　　一、分析框架

　　1、研究目的

　　水泥是與宏觀經濟發(fā)展緊密相關的建材產品，宏觀經濟的波動對水泥的需求量和行業(yè)的景氣度有著重要的影響。2008年，全球經濟增長出現(xiàn)放緩的跡象，而我國宏觀緊縮政策對經濟增長的負面影響也在逐步顯現(xiàn)。從固定資產投資來看，房地產投資增速放緩的趨勢也基本確立。8月份我們跟部分機構客戶就水泥行業(yè)的一些觀點進行了溝通，市場普遍關注的一個核心問題是房地產行業(yè)不景氣對水泥行業(yè)的影響有多大，市場迫切需要一些針對該影響的定量分析。我們根據(jù)掌握的資料和數(shù)據(jù)對這個問題進行了定量的分析研究，僅供參考。

　　2、分析框架

　　我們的主要研究分析框架參見圖1。首先，我們根據(jù)對未來三年房地產投資及其他固定資產投資（全社會固定資產投資扣除房地產開發(fā)投資）的假定，得出2008-2010年固定資產投資的實際增速狀況。其次，分別通過回歸分析，預測出未來2008-2010年的房地產施工面積指標和全國水泥產量的指標。再次，根據(jù)商品房單位面積水泥用量的系數(shù)，計算得到未來房地產業(yè)的水泥用量。最后，通過其與全國水泥產量的比較，得出未來房地產投資變動對水泥需求的影響。

　　[Page]二、水泥需求量與固定資產投資之間的回歸分析

　　水泥產品是最重要的建筑材料之一，主要用來生產混凝土及水泥制品，并進一步應用于建筑工程之中，因此，水泥的產銷量與固定資產投資之間存在較強的正相關關系。本部分我們擬通過歷史數(shù)據(jù)找出水泥需求量與全社會固定資產投資之間的關系，并對2008-2010年我國水泥的產量做出預測。再根據(jù)房地產投資與房地產施工面積的關系以及單位面積水泥的使用量得到房地產行業(yè)的水泥用量。

　　說明：水泥產品的保質期相對較短，水泥生產完畢通常很快被市場消化，因此，水泥產品的產銷率通常接近100%。水泥的產量扣除當年的進出口量可以得到水泥的需求量。從表一中我們對2003-2007年我國水泥的需求量測算可以看到，水泥需求量/水泥產量指標也接近100%，可以看到由于水泥體大價低不適合長途運輸?shù)脑颍喈a品歷年的進出口量都較低，其對市場供需關系的影響甚微。所以我們在之后測算中均以產量替代水泥的需求量，不再作區(qū)分。

　　1、全國水泥需求量與全社會固定資產投資的關系

　　首先我們先找到全國水泥需求量與全社會固定資產投資的關系，然后據(jù)此關系對2008-2010年的水泥產量進行預測。

　　1.1水泥需求量與全社會固定資產投資的關聯(lián)性

　　考慮到固定資產投資價格影響導致的名義固定資產投資增速的失真（今年表現(xiàn)得的尤其突出，可以參閱表二中的數(shù)據(jù)），我們剔除固定資產投資價格因素，對固定資產投資實際增速與水泥產量增速進行一元線性回歸分析，結果參見圖2。從圖示可以看到，固定資產投資增速與水泥產量增速的正相關性比較突出。

　　1.2未來三年我國水泥需求量的預測

　　根據(jù)上述回歸關系式，我們對2008-2010年我國水泥的需求量進行預測。首先考慮全社會固定資產投資的實際增速?？紤]到房地產投資在今年下半年開始可能出現(xiàn)的大幅回落，我們將全社會固定資產投資區(qū)分房地產開發(fā)投資和其他投資（即全社會固定資產投資扣除房地產開發(fā)投資），兩者的名義增速及實際增速分別參見圖3、圖4和表二。今年上半年房地產投資的實際增速為21.3%，實際上7月份當月房地產投資的名義增速已經下滑至19.6%，考慮到房地產投資在今年下半年繼續(xù)惡化的走勢，我們假定今年房地產投資的實際增速在15%左右，2009年和2010年的房地產投資實際增速分別為10%和10%（假定相對樂觀的情況，其他假定下的預測結果參見后文）。

　　對于其他固定資產投資，從上半年看，其他固定資產投資實際增速為13.4%，相比過去三年出現(xiàn)持續(xù)大幅下滑，考慮今年上半年工業(yè)企業(yè)投資的放緩情況及財政的緊縮，我們假定今年其他投資的實際增速為14%，而2009-2010年其他投資的實際增速也假定保持14%的水平（注：隨著經濟增速的放緩，工業(yè)企業(yè)的投資增速可能面臨進一步回落，如果再考慮房地產投資的低迷，國家通過加大基礎設施建設投資拉動經濟的可能性較大，明后年其他部分的實際投資增速可能會高于我們的假設）。

　　綜合考慮二者的影響，預計2008-2010年全社會固定資產投資的實際增速分別為14.2%、13.3%和13.3%，根據(jù)圖1中的回歸結果測算，2008-2010年我國水泥產量的增速分別為7.8%、6.4%和6.6%（參見表二），對應的水泥產量分別為14.60、15.53、16.55億噸。

　　說明：本部分的回歸結果建立在歷史數(shù)據(jù)的基礎上，實體經濟的運行可能會出現(xiàn)一些干擾因素而偏離擬合曲線。對于房地產投資及其他投資的假定不同將會得到不同的預測值。

　　 注1：近幾年水泥產量增長其驅動主要由房地產投資的增長帶來，之前計算得到的回歸方程也對應目前的固定資產投資結構。當房地產資產投資增速與其它固定資產投資增速產生改變時，固定資產投資結構發(fā)生變化（其他投資的結構也會出現(xiàn)變化），會直接影響回歸方程計算（房地產投資與水泥需求關系較為顯著），即實際結果可能因投資結構變動較大而偏離預測的擬合曲線，并帶來較大的誤差?？紤]這種情況，我們擬采用一定的修正方式來對模型的應用進行調整。

　　我們采用了先確保固定資產投資增速的結構不發(fā)生變化的前提下，進行回歸預測，再進行調整的方法來得到較為準確的預測值。即首先根據(jù)2007年房地產資產投資增速與其它固定資產投資增速比例1.351，與2008、2009、2010年14%的其他固定資產投資增速比例，得到該三年18.9%的房地產增速，并按照此增速進行回歸計算。

　　[Page]第二步，根據(jù)房地產的增速預測值2008、09、10年分別為15%、10%、10%下的水泥消耗量的差額，對總水泥消耗量進行調整，最后得出最終水泥產量的預測值。

　　 2、房地產行業(yè)水泥用量的測算

　　房地產是水泥最終用戶中最重要的一個組成部分，下面我們將對房地產行業(yè)水泥用量進行測算，從中可以看到房地產業(yè)占水泥需求量的比例，并進而可以根據(jù)房地產未來的投資增速得到房地產業(yè)的水泥用量。

　　2.1商品房單位面積水泥用量的測算

　　由于對房地產行業(yè)水泥用量的預測是根據(jù)房地產投資額回歸得到當年房地產施工面積，并以面積結合商品房單位面積水泥用量系數(shù)，估算出房地產水泥用量的。在該計算過程中，商品房單位面積水泥用量系數(shù)作為一個重要影響指標，其準確性是非常重要的。因此，我們在報告的數(shù)據(jù)收集初期，花費了較多時間在該系數(shù)的確認上。

　　我們分別采用以建筑結構（磚混、框架、剪力墻）、建筑類型（多層、小高層、高層、別墅）和地區(qū)差異進行預算對比，最后選用了建筑結構的系數(shù)核算方法。

　　對于商品房單位面積水泥用量系數(shù)，主要是根據(jù)兩個指標測算，一是我國房地產建設用混凝土配比中水泥的摻量（即kg水泥/m3混凝土），二是我國商品房施工過程中混凝土的平均澆注量（即m3混凝土/m2商品房施工面積），二者之積即可得到商品房單位面積水泥用量系數(shù)（即kg水泥/ m2商品房施工面積）。

　　從混凝土配比來看，不同建筑工程對強度的要求不同導致了不同房地產項目的混凝土強度存在較大差別。從我們了解的情況看，房地產項目用混凝土強度等級從C25到C40都有，甚至部分強度要求很高的建筑混凝土強度達到C50、C60，其中C30強度等級的混凝土使用比例很大。從表三中上海市部分房地產項目的混凝土配比來看，隨著強度等級的上升，P.O42.5水泥的摻量也有所上升。由于上海市混凝土市場競爭激烈，為了降低成本，多數(shù)攪拌站都摻加部分礦粉和粉煤灰來替代水泥，一方面降低了成本，另一方面可以廢物綜合利用。當然，為了達到對應的強度，水泥的最低摻量和摻合料的最高摻量有著明確的規(guī)定。如果按照礦粉1：1的量折算為水泥用量，粉煤灰按4：3折算為水泥用量，則C30強度混凝土配比中折合后的水泥P.O42.5水泥用量為350kg/m3。如果使用32.5水泥，則用量需要再增加30-40kg/m3。從我們了解的情況看，長三角及部分發(fā)達城市使用摻合料的情況較多，對于中小城市，使用摻合料比例相對較低。目前，上海市C30混凝土多以P.O42.5水泥配比，而中小城市32.5水泥是主要的配比水泥品種。

　　目前我國建筑以磚混或鋼筋混凝土為主，根據(jù)建筑結構的不同，單位平方米建筑施工面積使用的混凝土量參見表四。目前，國內新建住宅施工中，剪力墻結構運用較為普遍；對商用建筑，則較多采用框架或半框架半剪力墻結構，中小城市中磚混結構的建筑仍占一定比例。

　　[Page]通過綜合以上系數(shù)，考慮全國房地產項目采用C30強度的混凝土，假定配比中32.5與42.5水泥標號各占50%，單位建筑面積使用混凝土以0.5（根據(jù)建筑結構的比例測算及經驗數(shù)據(jù)設定）計算，則單面建筑面積水泥用量為183.75kg/m2，與我們得到的160-200 kg/ m2的經驗數(shù)據(jù)是吻合的，在本報告所有測算中，我們采用180kg/m2的指標作為標準系數(shù)。

　　2.2房地產行業(yè)水泥需求量的變動趨勢

　　通過歷年我國商品房的施工面積及上述系數(shù)，我們得到了1995-2007年房地產行業(yè)水泥用量的歷史數(shù)據(jù)，參見圖5（注：我們假定系數(shù)是固定的，實際上，隨著建筑風格、結構比例的變化及消費的升級，系數(shù)可能會略有變動，并最終導致計算的偏差）。

　　可以清楚地看到，1996、1997年上一輪房地產泡沫破裂時我國房地產投資占比及房地產行業(yè)水泥占比都出現(xiàn)了明顯回落。2000年之后，房地產開發(fā)投資占全社會固定資產投資的比例有了緩慢的攀升，而房地產行業(yè)水泥的用量占全國水泥產量的比例則出現(xiàn)了明顯的上升，2007年我國房地產開發(fā)投資占全社會固定資產投資的比例上升至18.4%，而房地產行業(yè)水泥的用量占全國水泥產量的比例則達到31.4%，首次超過30%，表明了房地產投資是拉動水泥需求的一個重要因素。

　　三、2008-2010年房地產行業(yè)水泥需求量的預測

　　本部分我們將對幾種不同假設條件下2008-2010年我國房地產行業(yè)水泥的需求量進行預測。

　　1、房地產投資與商品房施工面積的關系

　　1.1房地產投資與施工面積的關系

　　為了預測2008-2010年商品房施工面積，我們首先需要找到房地產投資與商品房施工面積之間的關系。我們按照房地產歷年投資額去除價格因子后與當年房地產施工面積進行了對比，發(fā)現(xiàn)其兩者表現(xiàn)出很強的線性關系（房地產投資最終轉化為施工面積），二者回歸結果參見圖7。

　　四、房地產投資變動對水泥需求的影響

　　針對第三部分的預測結果，我們對房地產投資變動對水泥需求影響的研究結果進行梳理總結。

　　[Page]1、房地產行業(yè)水泥需求量的占比變化

　　我們根據(jù)預測結果再次測算了房地產行業(yè)水泥用量占當年預測水泥產量的比例，參見表七。如果2009年房地產開發(fā)投資保持10%的實際增速，雖然增速相比2008年有小幅回落，但由于房地產對水泥需求的影響更敏感，預計房地產行業(yè)水泥用量的占比還會有小幅上升；但對于相對悲觀的預測，假定明年房地產開發(fā)投資實際增速為-10%的話，房地產行業(yè)水泥用量的占比將會出現(xiàn)明顯回落。

　　2、房地產投資對水泥需求增量的貢獻

　　我們再從增量的角度看一下房地產投資變化對水泥需求增量的貢獻。根據(jù)預測假定的不同，我們列出三種情況的結果，分別參見表八-表十（注：實際對應2009年和2010年投資實際增速的預測組合，共有九種結果，我們僅列示了其中三種結果）。樂觀情形下房地產投資對水泥需求增量的貢獻圖示參見圖9。

　　小結

　　從以上數(shù)據(jù)分析中，我們可以看出，未來房地產行業(yè)發(fā)展的不利趨勢，將成為影響水泥供需平衡，從而影響市場水泥價格以及水泥行業(yè)上市企業(yè)利潤的一個重要的不確定因素。房地產行業(yè)投資指標每發(fā)生10%的變化，帶來水泥行業(yè)的影響約為2.9 - 3%。

　　另一方面，目前占水泥消耗量70%的其他固定資產投資部分，也仍然存在兩方面的變因，一方面工業(yè)投資也面臨下滑會對固定資產投資增長形成負貢獻，另一方面在房地產投資、工業(yè)投資下滑的背景下，不排除政府加大財政支出，那樣的話，基礎設施建設和農村開發(fā)建設的投資則會再改善其他固定資產投資的結構和投資額增加兩方面拉動水泥需求的增長。

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