賽馬實業(yè)（600449）：寧夏地區(qū)水泥行業(yè)的絕對龍頭

　　賽馬實業(yè)（600449）主營產品水泥的產銷量達到385.36萬噸，熟料37.73萬噸，實現(xiàn)營業(yè)收入95714.49萬元，大大超出了2007年初制定的銷售水泥330萬噸，實現(xiàn)營業(yè)收入7億元的經營目標。其2007年凈利潤增幅則達到135.75%，每股收益0.6元。而分析人士認為，由于2007年公司計提了固定資產減值準備，使得公司在2008年的業(yè)績有了更多的增長空間。根據公司公布的數(shù)字計算，2007年公司噸水泥銷售價格為232.02元，比2006年增長了27元。同時，受益于寧夏水泥市場旺盛的需求，賽馬實業(yè)的水泥銷售量也出現(xiàn)大幅提升。年報顯示，2007年，賽馬實業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入95714.49萬元，同比增長56.78%；實現(xiàn)營業(yè)利潤6597.40萬元，同比增長2841.51%；實現(xiàn)凈利潤8650.23萬元，同比增長135.75%。寧夏水泥市場需求旺盛，但2007年的水泥價格卻并不高，2008年區(qū)域內水泥價格仍有一定的上漲空間。2008年寧夏市場的水泥價格將達到240元/噸。而根據賽馬實業(yè)的經營目標，2008年公司計劃產銷水泥420萬噸，實現(xiàn)營業(yè)收入10億元，可顯示公司保守預計的水泥售價也在238元/噸以上。

　　公司通過近幾年來系列的“收購+新建”，已經初步完成寧夏水泥市場的整合，公司目前的生產基地已經覆蓋寧夏全境。公司目前的核定熟料產能約為396萬噸，按1：1.25折算的水泥產能約為500萬噸，核定水泥粉磨能力約為500萬噸，熟料產能與水泥粉磨能力基本相匹配。

　　公司目前水泥產能約占全區(qū)水泥產能50%， 2006年公司在區(qū)內的市場份額約43%，是寧夏地區(qū)水泥行業(yè)的絕對龍頭。公司有望收購瀛海建材，以完全控制寧夏市場。賽馬實業(yè)與瀛海建材合計控制寧夏約60%的市場，目前這種寡頭壟斷的格局有利于維持相對穩(wěn)定的盈利能力。2006年中期公司曾公告要重組瀛海建材，后來由于價格沒談好而放棄。我們認為中材集團入主后，大股東實力增強將有助于公司收購瀛海建材，如果收購能夠完成，則公司將完全控制寧夏的水泥市場。賽馬實業(yè)目前在區(qū)內的市場份額已經達到43%，應該說已經具有一定的價格控制力。在2005年全國水泥行業(yè)利潤大幅下降的情況下，公司的毛利率仍保持在31.5%的水平，盡管2006年公司的毛利率下降到22.8%，但這是煤炭價格大漲及某些特定因素所致，2007年公司的水泥價格及毛利率水平基本已經回到前期水平。

　　從公司公開增發(fā)募集資金投向來看，在新建水泥生產線方面，公司計劃在公司本部、石嘴山新建兩條2500T/D的新型干法生產線，目前項目正處于前期工程，我們預計2008年上半年開工，則2009年上半年基本可以投產。如果考慮到公司本部2條600T/D的濕法窯在08年底淘汰，則公司2009年的熟料產能則達510萬噸，按1：1.25折算的水泥產能約為640萬噸。公司2006年水泥及熟料綜合銷量約為313萬噸，根據公司2006年實際可利用產能來測算，公司產能利用率約為78%，公司的產能利用率還有提升空間。我們認為公司的水泥產能儲備充分，未來隨著水泥需求及公司生產效率的提升，公司的產能將逐漸得到釋放。而從需求來看，目前寧夏區(qū)內各方面都處于相對落后狀態(tài)，隨著西部大開發(fā)戰(zhàn)略的深入實施，未來寧夏發(fā)展的空間很大，這也將為公司帶來很好的發(fā)展機遇。根據我們測算，“十一五”期間寧夏水泥需求年均增長在16%-18%左右。

　　從新增產能來看，近年來寧夏地區(qū)水泥投資建設一直比較緩慢，我們可以預計，未來幾年寧夏新增的產能很少，主要仍集中于公司增發(fā)募集資金投向的兩條2500T/D的新型干法生產線。而從落后產能淘汰來看，國家發(fā)改委規(guī)劃寧夏“十一五”期間淘汰落后產能100萬噸，而寧夏地區(qū)自己規(guī)劃淘汰落后產能119.4萬噸。落后產能的淘汰進程較為順利。公司近期發(fā)布公告，以現(xiàn)金2520萬元與中材水泥共同出資在山西成立中材陽泉公司，賽馬實業(yè)占股90%，公司未來將以中材陽泉公司為平臺拓展山西市場業(yè)務。該公告的重大意義在于兩點：在山西建立業(yè)務發(fā)展平臺預示著賽馬實業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略已經開始走出寧夏區(qū)域，謀求更大的發(fā)展（公司“十一五”末的產能規(guī)劃目標是1500萬噸）；通過與中材水泥的合資成立陽泉公司，表明中材集團與賽馬實業(yè)的合作進入更加全面的階段?？傮w來看，投資賽馬實業(yè)就是投資一個高集中度區(qū)域內的龍頭公司，投資中國范圍內局部相對成熟的一個區(qū)域市場，具有一定的安全邊際和穩(wěn)定性。

　　山西水泥市場整合尚處于初始階段，其發(fā)展前期較為廣闊。山西作為我國主要的煤炭基地，2006年水泥需求約為2160萬噸，市場容量相當于寧夏市場的3倍，但山西省內水泥市場整合還處于初始階段，省內大型水泥企業(yè)尚未形成，省內比較大的水泥企業(yè)如獅頭股份目前的產能也就200萬噸左右。目前國內主要水泥龍頭在全國其他省市基本布局，應該說公司選擇山西作為下一拓展市場是一個比較好的選擇。公司“十一五”末期水泥產能將達1500萬噸。公司目前的水泥產能約500萬噸，考慮公開增發(fā)募集資金投向兩條2500T/D的水泥生產線投產后，公司2009年水泥產能也就640萬噸左右。根據中材集團發(fā)布的收購報告書中的規(guī)劃，公司“十一五”末期的水泥產能要達到1500萬噸，預計主要通過以下兩個途徑來實現(xiàn)：一方面，借助中材集團的實力，到寧夏市場以外謀求發(fā)展，如公司本次決定到山西市場尋求發(fā)展?？梢杂枰悦芮嘘P注。　

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